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光大嘉宝(600622)房地产资管领军企业利率下行AUM成长或超预期

2019-03-15 14:56 天风证券

光大嘉宝(600622)

轻资产业务转型坚定资管业务AUM近500亿公司逐步向资管业务转型的趋势已十分明显公司依托光大安石转型为不动产投资和资产管理平台在“募投管退”等业务环节均具有较强的竞争优势光大安石目前在管资金规模(AUM)500亿元左右累计管理规模(AUM)近千亿元;在管资产涵盖商业综合体写字楼住宅工业地产等领域截至2018年9月末光大安石在管项目37个公司不动产资管业务营业收入4.61亿元其中管理及咨询服务费收入4.16亿元

从交易结构看公司商业模式三大资金来源光大安石平台赚取管理费光大嘉宝获取跟投收益

我们仔细分析了6座重资产模式大融城以及上市公司参与的其他一些商办或物流地产项目的交易结构发现光大安石运作的不动产项目中一般是通过层层有限合伙基金参与对不动产项目的投资光大安石作为GP其实自己只会跟投很少一部分资金(10万-100万)基金的资金来源经过层层穿透后最终主要是三个来源(1)募集资金由首誉光控(中邮基金子公司)通过发行产品募集所得募集对象既可能是银行保险等机构也可能是高净值个人客户这部分资金一般是项目资金的主力(2)光大集?#30424;?#20379;的资金(3)光大嘉宝(上市公司)出资光大安石平台赚取的主要是基金管理费以及安石资管对商办物业进行运营管理收取的资产管理费而项目跟投所得的投资收益一般是直接体现在光大嘉宝(上市公司)的投资收益中的并没有经过光大安石平台

保守分部估值132亿显著低估利率下行及信?#27599;?#26494;公司AUM?#22411;?#36229;预期公司房地产开发项目的计容面积共计48万平方米对应未结算货值约134亿主要位于上海及昆山昆山共计31.2亿上海共计102.5亿公司地产开发业务RNAV增值部分?#22025;?8.2亿公司账面归母净资产56.6亿对于不动产资管业务我们取两种估值方法的平均值得出不动产资管业务归属于上市公司部分的合理估值?#22025;?7.5亿左右综上所述我们认为公司合理估值应为47.5+28.2+56.6=132.3亿显著低估且随着利率下行?#25176;每?#26494;继续公司AUM成长很可能超过我们预期

投资建议公司作为国内不动产资管业务的领军企业在“募投管退”等业务环节均具有较强的竞争优势在信?#27599;?#26494;利率下行的大背景下我们认为资管类公司?#22411;?#22823;幅受益随着前期投资项目陆续到期我们预计公司还?#22411;?#36186;取一定的超额收益提成和跟投投资收益公司重组时的?#20449;?#19994;绩已经超额完成结合公司存量地产开发业务?#22411;?#38470;续结转利润我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为8.5亿10.8亿和12.5亿对应EPS分别为0.730.94和1.08元对应PE分别为10.538.25和7.13倍6个月目标价11.4元给予买入评级

风险提示资管业务规模扩张不及预期投资业绩不及预期地产销售不及预期

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